3369.纠结

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国庆假期这几天，美股那边纳指及标普500指数都创出历史新高了，其实美国10年期国债收益率一度涨到5.3%左右，创出近24年新高的，但都挡不住美股上冲的势头。

原因有2个，第一，最新非农数据才2.9万人，远低于市场预期，所以美联储10月份加息概率基本不到20%，市场信心提升。第二，依然是A I需求带动，即便超过5%的高融资环境，但市场认为A I需求后面依然会以更快速度增长，

当然了，由于美股持续创新高，资本市场也是愈发审视。核心是资本支出表现，有没有信心，不要看它说了什么，而是看它还舍不舍得花钱投入。

微软、亚马逊、谷歌、Meta这几大云巨头，二零二二到二零二五年，每年资本支出分别为1504、1404、2431、4100亿美元，也就是二零二三到二零二五年资本支出增速分别为73%，69%，78%。这是近年A I产业链走强的支撑，规模大，增速快，盈利猛，预期强。

按照现在预期，基本上二零二六年资本支出在7300亿美元左右，这基本意味着增速将达到80%，创出历史新高的，所以不少机构资本，不减仓A I板块，最多是玩“软硬切换”，

但有个问题，就是从二零二六年前几个月来看，云巨头确实还在玩命砸钱弄A I，但资本开支已经占到它们经营性现金流接近90%。而正常年份的话，资本支出一般也就是占到经营现金流的40%到60%，这意味着，所有主营业务赚的钱，几乎全部砸进了数据中心建设、芯片采购、算力部署里面。

分红，以及运营的钱变得很少了，表面看，云巨头们似乎蒸蒸日上，但其实营运及财务容错性已经大幅下降，因为从今年来看，机构很在乎“A I什么时候能够变现”。

后面的话，比如二零二七年，没2个月就要来了，如果继续A I竞赛，比如几大云巨头，A I资本支出“超万亿美元”的话，钱从哪来呢？基本把主营业务现金流都拿过来，似乎也没多少了。所以要么发债，要么股权融资，要么卖其他资产投入A I。

发债的话，美债利率超过5%，而且还在不断走高，这个成本很高的，而且二零二七年美联储大概率还要继续加息的。融债越多，负债率越高，后面财务稳健性越差，发债利率也会越高的。所以这点越到后面，越会制约科技股估值的

卖资产呢?无论是出售非核心业务、闲置地产还是减持股权投资，都是一次性现金补充，无法支撑每年数千亿级别的持续资本开支，更关键的是，变卖资产往往会被市场解读为“内生现金流不足”的信号，反而可能引发股价波动。

融资呢？会摊薄老股东权益，引发不满，同时，也再次暴露，缺钱了。市场很警觉的，要评估A I盈利的时间的，一旦觉得悬，就会直接减仓。